概要:

        2017年,中国从一个历史上短缺的经济体蜕变为了一个盈余经济体。人均GDP将很快超过一万美元的门槛。曾在中国各行各业都能看到的,以低成本的规模竞争为主导的战略将很快被以质量先行的差异化竞争所取代。“三大攻坚战”强调了从“有没有”到“好不好”的转变。

        但是,卖方研究仍然充斥着以量易质的、缺乏思考的报告。应届毕业生的“人海战术”堆砌出来的研究报告仍然在引导着市场共识的偏差。由其而滋生的、当下极端亢奋的市场情绪恰恰说明了这一点。短期内市场调整压力明显,波动性增大,交易时必须要小心谨慎。

        市场共识对于我们的小盘股将在2018年复苏的观点仍难接受。然而,香港的小盘股已经开始飙升了。而在A股市场的小盘股正沿着它们的长期上升趋势线运行。

        中证500小盘股指数成分股的平均市值已经比上证380指数成分股,也就是所谓的新兴蓝筹要大。它们的盈利质量和上证50大盘股指数成分股相当。自2005年以来,它们的累计回报已经显著高于上证50指数。

        市场共识把买大盘股等同于价值投资。如是,那么所谓的价值投资在中国从未真正奏效。而市场共识错误地把成交量定义为所谓的大盘股“流动性溢价”。流动性其实只有在危机中才能体现。然而,由于人们在危机中有时候迫切需要筹集现金以满足赎回需求,具有流动性的资产在危机中反而更可能引发抛压。

        共识对增长和通胀的前景已经统一,或逐渐趋同。因此,增长和通胀的前景已经在很大程度上被计入了市场价格,不太可能成为超额收益的来源——尤其是增长的前景。是市场交易结构的变化,而非通胀的前景,使得债券收益率上升。随着美联储缩减其资产负债表规模,对债券价格不敏感的交易主体正在渐渐地消失。在中国,商业银行是交易和持有中国债券的市场主体。然而,这些交易者被监管的新规限制,正在经历去杠杆化的过程。

        如果增长能够超越市场一致预期,那么小盘股、新兴市场和大宗商品等成长型资产的表现应该会好。如非,同时如通胀压力能舒缓下来,那么债券在适应了新的交易结构之后应开始修复。否则,所有的风险投机都将全军覆灭。