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       ——国内食品价格推升CPI 超预期

国内：调高全年通胀预期至4.8%

       5月CPI 同比可能创本轮通胀新高。数据显示食品价格5 月环比降幅小于往年，同时，5月中旬以来食品价格反季节上涨，猪肉价格继续反季节上涨，而干旱则加剧水产品因休渔导致的季节性涨价。加上非食品价格可能维持近期超历史平均的涨幅，预计5月CPI 环比增长-0.1%至0.1%（过去十年平均-0.2%），相应同比涨幅将在5.3-5.5%。翘尾因素推动6 月CPI 同比增速上升。6 月CPI 翘尾因素较5 月高0.5%，环比过去十年平均-0.6%，五年平均-0.3%。考虑5 月中旬以来食品价格的上升和非食品价格继续偏高的可能，我们预计6 月CPI 环比可能在-0.2-0.0%，相应同比通胀率上升至5.7-5.9%。货币政策维持紧缩态势。由于近期通胀走势超预期给下半年控通胀带来压力，预计政策偏紧态势将维持到三季度。我们维持6 月份加息一次的预期，三季度有可能再加息一次。预计央行会继续使用包括存款准备金率在内的数量型工具控制货币和信贷增速。调高通胀预测。基于5 月价格走势，年内各月CPI 同比超预期可能性较大。CPI 同比三季度仍将维持在5%以上，四季度才会回落至4%左右。我们将2011 年平均CPI 通胀预测由原先的4.5%调高至4.8%。我们维持GDP 全年增长9.2%的预期（同比从1 季度9.7%下降到4 季度8.4%），但由于政策紧缩力度可能加大，增长预测的下行风险增加。

国际：QE2 即将结束，全球流动性趋紧。

       QE 主要经资产重配渠道来刺激经济。被QE2 推至风险资产的资金，主要有三个流向：美国股票/公司债、大宗商品和新兴经济体。这三个流向对资金的跨国流动和美元汇率的影响各不相同。首先，流向美国股票/公司债的资金，不存在资金的跨国流动，对美元汇率的影响为中性；第二，流向大宗商品的资金，存在资金的跨国流动，但由于大部分的大宗商品交易以美元计价，对美元汇率的影响也趋于中性；最后，对于流向新兴经济体的资金，不仅存在资金的跨国流动，也对美元汇率有下行压力。

       我们认为，QE2 的渐进退出对其他国家金融资产价格和汇率变动的直接影响应不会太大，但它会通过影响世界宏观经济，从而间接地影响金融市场。QE2 的结束意味着全球流动性进一步趋紧，增长趋缓。美国方面，QE2 后趋于中性的货币政策，与下半年开始的财政紧缩，将抑制尚且脆弱的美国经济复苏。欧元区从今年4 月开始的货币紧缩还将继续，新兴市场从去年3 月开始的货币紧缩尚未结束。对于中国，我们认为贸易顺差还会继续回落，资本流入的趋势不会改变。

       近期数据显示5 月份食品价格上涨压力加大。历史数据显示5 月份食品CPI 一般会出现季节性环比下降，过去十年平均下降0.7%。然而，今年5 月的食品价格降幅可能大大低于往年。截至5 月27 日农业部农产品价格指数环比只下降了0.3%，5 月前三周商务部食品价格指数1下降了1.1%，分别较有数据以来的过去五年同期平均水平下降幅度减少了1.1 个百分点和0.5 个百分点。同时，统计局公布的50 个城市主要食品平均价格则显示5 月份前二十天食品平均价格与4 月份相比基本持平。尤其值得注意的是，上述三种数据均显示5月中旬以来食品价格水平较5月上旬出现了普遍的上涨。综合来看，5 月份食品价格超预期上涨的可能性大，预计5 月份食品CPI 环比在-0.6%和0.2%之间，中值为-0.2%。

► 干旱加剧部分食品价格季节性上涨。5 月以来水产品和鸡蛋价格环比上涨幅度较大，超过历史平均水平。从前3 周看，商务部数据显示水产品均价比4月上涨3.9%，鸡蛋价格上涨5%，涨幅均超过2009 和2010 年同期。水产品价格上涨有季节性因素，从5 月初开始福建和南海陆续进入休渔期，导致水产品供给在数量和品种上均有所减少，加上天气变热带来的运输损耗增加运输成本。鸡蛋价格上涨同样存在季节性因素，进入夏季后鸡蛋产量有所减少，同时养殖成本和运输成本有所上升。值得注意的是，水产品和鸡蛋价格的季节性上涨均超出历史同期水平，水产品主要由于干旱加剧了供给下降，鸡蛋则主要是对前期价格下降的反弹。

► 猪肉价格继续反季节上涨。占食品CPI 权重较大的肉类继续反季节性上涨，主要是猪肉价格持续上涨，主要原因仍然是生猪生产受到去年夏天和今年冬天不利气候影响导致猪肉供给下降。虽然春节过后养殖户的补栏情绪较高，但是这部分供给增加因素要到今年秋季才能体现出来。

► 蔬菜价格继续下降，但是降幅小于前两年同期。商务部数据显示蔬菜价格5 月前三周均价较4 月下跌5% ，下降幅度小于过去两年同期水平。统计局50城市主要食品价格数据显示蔬菜价格5 月前二十天较4 月下降5.3%，但是5 月11-20日较前十天部分蔬菜品种价格呈现环比上升。5 月中旬以来的蔬菜价格上涨带有反季节性，与目前严重的干旱不无关系。

► 水果价格有所下降，结束过去几个月的快速上涨。粮食价格维持过去几个月的小幅上涨趋势，但是涨幅低于前两年同期水平。

       非食品价格仍然面临反季节上涨的压力。3 月和4 月非食品价格均出现超历史平均的上涨，我们认为主要原因还是在于2009-10 年过度宽松的货币和财政政策导致的副作用。近期经济增长放缓，大宗商品价格回调，预示总需求和上游成本压力将减弱，但影响到消费品价格有一个时滞。短期内超历史平均的环比上涨可能持续，尤其是前期受行政干预的部分消费品价格可能面临补偿性上涨。我们预计5 月份非食品CPI 环比上涨约0.1%，比过去十年0%的平均涨幅高0.1 个百分点。

(责任编辑：李冰天)